Finanzmarkt-Navigator 1. Quartal 2024
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KAPITEL I: ZINSEN, INFLATION UND GELDMENGE
KAPITEL I.1 ZINSEN UND INFLATION
Leitzins USA
Leitzins Euroland
Während die Inflationsraten sowohl in Euroland als auch den USA (mit Ausnahme der Produzentenpreise in den USA) im Q1/2024 weiter in einer rückläufigen bis stagnierenden Bewegung waren, haben die Notenbanken FED und EZB ihren Leitzins bis dato nicht verändert. Somit liegen die Leitzinsen absolut gesehen in den USA immer noch oberhalb der Zinsen in Euroland. Nach den Aussagen von FED und EZB wird weiter bekräftigt, dass das Zinsniveau voraussichtlich ein ausreichend hohes bzw. restriktives Niveau erreicht hat, um die Inflation dem angestrebten Zielwert von 2% sukzessive näher zu bringen. Beide Zentralbanken stellen somit in Aussicht, dass es im Verlauf des Jahres 2024 zu Zinssenkungen kommen wird, wobei die EZB aufgrund der schwächeren Inflation und Wirtschaftsleistung hier etwas konkreter mit dem Zeitpunkt ist, der zuletzt mit dem Sommerbeginn 2024 erwartet wird. In den USA haben sich die Erwartungen der FED stetig nach hinten geschoben aufgrund der nach wie vor sehr robusten Konjunktur (womit aktuell kein Handlungsbedarf besteht, aber zeitnah reagiert werden kann, wenn sich Schwäche beim Wachstum und Arbeitsmarkt abzeichnet). Die EZB scheint somit die erste der beiden großen Zentralbanken zu sein, die eine Zinssenkung einläutet.
Die Preise für 10 jährige US Staatsanleihen konnten im Zuge der stagnierenden bis abnehmenden Inflationsraten auf einem Niveau von ca. 105 weiterhin einen Boden finden. Seit diesem Tiefpunkt im Q4/2023 kam es zu einer technischen Gegenreaktion, die zunächst im Bereich von 112,50 endete. Seitdem sind die Renditen wieder leicht angestiegen und bewegen sich heute um einen Wert ca. 110, was einer Rendite von ca. 4,3% entspricht. Strukturelle Faktoren wie ein gestiegenes Kontrahentenrisiko aufgrund des weiter ansteigenden Verschuldungsgrades der USA wirken auf die langfristigen Renditen ein. So weiten sich zuletzt die Schulden in den USA um fast 300 Milliarden USD pro Monat aus. Da sich die USA im Wahlkampf befinden ist auch kaum zu erwarten, dass sich dieses Tempo auf Sicht der kommenden 6 Monate signifikant verringert. Es wäre zu vermuten, dass sich die 10 jährigen Renditen in der bereits angenommenen Range von 105 bis 115 auf Sicht der kommenden Monate weiter bewegen werden. Ein erneutes testen der unteren Begrenzung von 105 wird kurzfristig nicht erwartet, wäre aber auch nicht ausgeschlossen.
Die Zinsdifferenz zwischen 2- und 10 jährigen US Staatsanleihen konnte seit der anhaltenden Invertierung im Juni 2022 (2 jährige Renditen > 10 jährige Renditen) die jüngste Gegenbewegung nicht fortsetzen und konsolidiert derweil im negativen bzw. invertierten Bereich. Der Markt erwartet eine Rezession bereits seit längerer Zeit, wurde jedoch durch die Fakten der Wirtschaftsleistung immer wieder eines besseren belehrt, da bis dato die Wirtschaft sowie der Arbeitsmarkt in den USA sich (überraschend für viele) als äußerst robust erwiesen haben und das trotz des erhöhten Zinsniveaus. Eine Rezession wird i.d.R. durch eine „De-Invertierung“ / Normalisierung der Kurve vorweggenommen, was aber Stand heute noch nicht zu erkennen ist. Da historisch eine normale Zinskurve der Standard ist, ist es eine Frage der Zeit bis es zu einem solchen Ereignis kommt. So nahmen die Erwartungen einer Rezession zuletzt weiter ab, wobei mittlerweile sogar von einem sogenannten „no landing“ ausgegangen wird, was einer Stagnation der Wirtschaft gleichkommen würde. Zuvor ging der Markt noch von einem „soft landing“ aus (bzw. einer milden Rezession). So ist auch die Zinsdifferenz wieder leicht gefallen bzw. hat die Invertierung wieder marginal zugenommen.
Zinsstrukturkurve DE und USA
Quelle: https://www.tagesgeldvergleich.net/statistiken/zinsstrukturkurven.html
Sowohl die Zinsstruktur in den USA als auch in DE signalisiert, dass die Leitzinsen bereits Ihren Höhepunkt gesehen haben. Seit dem letzten Quartal ist weiter auffällig, dass beide Zinskurven (USA und DE) sich über die kommenden 4 Jahre abflachen bzw. die inverse Zinsstruktur in 2028 enden sollte. Eine Normalisierung der Zinsstruktur könnte in der Realität aber schon frühzeitiger einsetzen insofern die Zentralbank die Zinsen am kurzen Ende schneller absenkt als erwartet (z.B. wenn die Inflationsraten schneller fallen bzw. unter das Ziel von 2% kommen). Der Markt legt durch den langfristigen Verlauf der Zinskurven bereits den Fokus auf eine neue Realität langfristig höherer Zinsen als in der jüngsten Vergangenheit die von einer seltenen Nullzinspolitik getrieben war. So wird derweil vom Markt antizipiert, dass das Zinsniveau in den USA nicht unter 4% fallen wird. In Deutschland sieht der Markt eine weitaus niedrigere Untergrenze nahe der Zielinflation der EZB von 2%.
| Jan / Feb 2024 | Leitzins | Konsumenteninflation (CPI) | Produzenteninflation | Kerninflation | Realzins (Leitzins – CPI) |
| Euroland | 4,50% | 2,60% | -8,60% | 3,10% | 1,90% |
| USA | 5,50% | 3,20% | 1,60% | 3,80% | 2,30% |
Wichtiger Hinweis: Die Inflationszahlen können nachträglich von den veröffentlichenden Stellen korrigiert werden.
Bei einem direkten Vergleich der beiden Währungsräume fällt auf, dass die Realzinsen mit +40 Basispunkten in den USA weiterhin attraktiver sind als in Euroland, allerdings hat diese Differenz über die letzten Quartale stetig abgenommen, was auch erkennbar war in einer Konsolidierung bzw. Aufwertung des EUR/USD Wechselkurses. Die USA bleiben als Währungsraum allerdings nach wie vor interessanter. Das liegt nicht nur am Zinsdifferential sondern insbesondere auch am Wirtschaftswachstum und der Innovationskraft der amerikanischen Unternehmen. So verlagern aufgrund besserer Standortfaktoren deutsche Industrieunternehmen Ihre Produktion ins Ausland (bzw. die USA). In Deutschland sieht es entgegen der USA mit der Konjunktur weiterhin schlecht aus sowohl relativ als auch absolut betrachtet. So lag das Bruttoinlandsprodukt (BIP) Wachstum im Q4/2023 zuletzt bei 0% in Euroland bzw. -0,3% in DE gegenüber einem Wachstum von 3,4% in den USA.
Euroland Konsumenteninflation (02/24 = 2,6%)
US Konsumenteninflation (02/24 = 3,20%)
Euroland Produzenteninflation (01/24 =-8,60%)
US Produzenteninflation (02/24 = 1,6%)
Euroland Kerninflation (02/24 = 3,1%)
US Kerninflation (02/24 = 3,8%)
Auffällig ist auch immer noch der starke Rückgang der Produzentenpreise in der Eurozone (Deflation), womit eine weitere Abnahme der Konsumenten-/ und Kerninflationsraten vorweggenommen werden kann. In den USA auf der anderen Seite konnte die Produzenteninflation wieder leicht anziehen und liegt aktuell bei 1,6% im positiven Bereich. In den USA ist folglich die Inflationsangst zwar gebannt, aber entgegen der Eurozone tendenziell stagnierend, wenn auch die Konsumenteninflation und Kerninflation leicht fallen konnte in den USA. Das Inflationsgesamtbild ist vor dem Hintergrund der sehr unterschiedlichen Wirtschaftswachstumsraten sowie dem auffällig robusten Arbeitsmarkt in den USA nachvollziehbar divergent. So ist auch die Haltung der Zentralbanken nachvollziehbar, wobei die EZB sehr wahrscheinlich vor der FED die ersten Zinssenkungen umsetzen wird, was wiederum das Zinsdifferential zugunsten einer Aufwertung des USD gegenüber dem EUR beeinflussen sollte insofern sich eine fundamentale Trendwende hier nicht abzeichnet.
KAPITEL I.2 GELDMENGE
Geldmenge M1 bis M3 in der Eurozone
Geldmenge M1 bis M2 in den USA
In der EU hat zuletzt nur noch das Aggregat M1 abgenommen während M2 relativ konstant und M3 wieder leicht angestiegen ist. M1 beinhaltet den Bargeldumlauf sowie täglich fällige Einlagen (z.B. Girokonten) während M2 auch Spareinlagen und Termineinlagen umfasst. Da die Banken die Zinsen für Festgelder weiter angehoben haben ist eine Umschichtung von M1 zu M2 logisch nachvollziehbar, da unverzinste Girokonten im direkten Vergleich aktuell wenig attraktiv sind.
KAPITEL II: KREDIT UND IMMOBILIEN
Kreditrisikoaufschläge von hochverzinslichen US-Anleihen
Im Vergleich zum letzten Quartal ist das Preisniveau der impliziten Kreditrisikoaufschläge für hochverzinsliche US-Unternehmensanleihen erneut leicht gesunken. Diese notieren aktuell bei ca. 3,1%. Die niedrigen credit-spreads sind Ausdruck einer verbesserten Stimmung und Zuversicht der Marktteilnehmer, welche nicht zuletzt mit den seit November ansteigenden Aktienindizes, sowie einer abnehmenden Volatilität (s. VIX) korrelieren. Die credit-spreads befinden sich somit nicht weit von den Tiefstständen bei ca. 2,5% entfernt. Die Vergangenheit hat gezeigt, dass die Notierungen für längere Zeiträume auf diesen niedrigen Ständen bleiben können, bevor anschließend ein bedeutsames Ereignis (s. Dot-com Blase 1999/2000, große Finanzkrise 2007/2008, Corona-Pandemie 2020) wieder zu höheren Ausschlägen / Risikobewertungen führt.
Kreditzinsen in Deutschland (kurz-/ mittelfristige Betrachtung)
Die Zinsen für Hypothekenkredite mit einer Laufzeit von 10 Jahren befinden sich seit Anfang des Jahres 2024 in einer Seitwärtsbewegung um ca. 3,3% p.a.. Während zwar die Leitzinsen unverändert sind haben die Banken bereits reagiert und Zinssenkungen von ca. 1% vorweggenommen. Man kann aktuell feststellen, dass durch die niedrigeren Finanzierungskosten die Nachfrage nach Baukrediten wieder zugenommen hat. Nicht zuletzt wegen gestiegener Mieten und gesunkener Kaufpreise kommen Immobilienkäufer (langsam) wieder auf den Markt. So lassen sich heute von Seiten der Käufer wieder Preise verhandeln und sogar unterhalb der Angebotspreise realisieren (man spricht hier auch von einem Käufermarkt). Mittlerweile sind Preisabschläge von 20-30% je nach Alter, Lage und Beschaffenheit der Immobilie erzielbar. Während die Zinsen stagnieren steigen die Mieten weiter an während gleichzeitig die Verkäufer zu Preisnachlässen bereit sind. Durch diese Dynamik von Mietpreisniveau, Zins und Kaufpreis wird es vermutlich schon bald zu einer Balance kommen wo verstärkt Käufer wieder auf den Immobilienmarkt kommen und das Transaktionsniveau folglich wieder merklich zunehmen wird (welches seit 2022 in einer Schockstarre sich befindet, weil Käufer und Verkäufer preislich noch nicht zusammengefunden haben).
S&P Case-Shiller Home Price Index
Im Gegensatz zum Immobilienmarkt in Deutschland verharrt der Immobilienmarkt in den USA zuletzt im Q1/2024. Er befindet sich jedoch auf Höchstständen gemessen am S&P Case-Shiller Preis Index. Trotzdem das Zinsniveau für 30 jährige Neukredite in den USA weit über dem Zinsniveau in Deutschland liegt (ca. 3% zahlt man mehr in den USA als in DE) scheinen sich die Käufer in den USA nicht die Laune verderben zu lassen, was die Preise weiter auf hohem Niveau hält, was aber mit ganz wenigen Transaktionen verbunden ist. So liegen z.B. die Kredite für Hauskäufer mit 30 Jahren Festlaufzeit bei ca. 7%. Ein Zinsniveau wie es in den USA zuletzt vor 20/25 Jahren vorlag. Die hohen Preise in den USA beziehen sich ausschließlich auf privaten Wohnraum wo das Angebot nach wie vor knapp gehalten wird, da diejenigen Käufer die vor ca. 3-4 Jahren noch zu niedrigen Zinsen von ca. 3% sich langfristig verschuldet haben ihre Häuser nicht verkaufen möchten, um von den niedrigen (langfristig festgeschriebenen) Zinsen der Vergangenheit möglichst lange profitieren zu können. So ist es auch kaum verwunderlich, dass das Transaktionsvolumen in diesem Segment am Boden liegt. Ein Ende ist vorläufig nicht absehbar.
Ein anderes Bild ergibt sich auf dem Markt für Gewerbeimmobilien in den USA, wo es bereits Leerstand gibt und erwartet wird, dass es zu weiteren signifikanten Preisabschlägen in der Zukunft kommt. Diverse große US Banken haben hier teilweise bereits Abschreibungen vorgenommen von bis zu 50%. Sollte es hier zu tatsächlichen Zahlungsausfällen kommen wären u.a. die Regionalbanken in den USA besonders betroffen, welche neben den gestiegenen (eigenen) Refinanzierungskosten auch dann mit der Verwertung von möglicherweise verlustbringenden Gewerbeimmobilien konfrontiert wären, was wiederum zu Abschreibungen und Zahlungsausfällen führen könnte. Eine Spirale die aktuell noch nicht in Gang ist aber von Markteilnehmern erwartet wird und entsprechend auch in den Marktpreisen zumindest partiell eingepreist ist. Die Käufer warten dementsprechend ab. Ein verstärktes Transaktionsvolumen würde hier Hinweise geben, dass die Bereinigung bereits im Gange ist. Ähnlich wie im deutschen Gewerbe-/ und Büroimmobilienmarkt ist auch in den USA eine große Zurückhaltung festzustellen, welche nicht zuletzt durch eine sehr eingeschränkte Finanzierungsbereitschaft der Banken zurückzuführen ist, welche Ihre Kreditbücher aktuell in diesem Segment nicht ausbauen möchten vor dem Hintergrund der angespannten Lage (gesunkene Preise und Leerstände). Auf Sicht der kommenden 2 Jahre stehen laut dem IWF ca. 1,2 Billionen USD zur Refinanzierung von gewerblichen Immobilienkrediten an, wobei gut 25% der Kredite mit leerstehenden Einzelhandels-/ und Büroimmobilien verbunden sind. Entscheidend wird sein zu welchen Konditionen diese Refinanzierung ausfallen wird und unter welchen Bedingungen die Banken bereit sind diese zu leisten.
KAPITEL III: AKTIEN
KAPITEL III.1 INDIZES
HangSeng 50 Index
Der HangSeng Index zeigt sich nach wie vor in einem klaren sowie dynamischen Abwärtstrend, der sich entgegen der anderen globalen Aktienindizes während der Jahresendrally nochmals nach unter bewegt hat, jedoch Anfang 2024 einen Tiefstand oberhalb des letzten Tiefststands ausmachen konnte. Seitdem bewegt sich der Index im Zuge allgemein angekündigter Stützungskäufe von staatlicher Seite auf einem leicht angestiegenen Niveau bei ca. 16.500 Indexpunkten. Aktuell steht der RSI bei ca. 39. Die relative Schwäche war im Q1/2024 in erster Linie mit der Krisensituation chinesischer Immobilienentwickler verbunden. So kam es auch zur Abwicklung der Evergrande Group, was auch zeitnah für Country Garden erwartet wird. Für einen risikoorientierten und antizyklischen Investor bietet die aktuelle Lage eine Opportunität sowohl aus technischer wie auch fundamentaler Sicht, da die Risiken des Immobiliensektors im chinesischen Aktienmarkt bereits allgemein bekannt sind und zugleich von Regierungsseite kommuniziert wurde, dass es zu Stützungskäufen von chinesischen Unternehmen im Umfang von bis zu 300 Milliarden USD kommen wird. Ebenso signalisierte auch die Zentralbank weitere Lockerungen bei der Kreditvergabe anzustreben um dem mit Abschreibungen und Ausfällen belasteten Bankensystems zu helfen.
Nikkei 225 Index
Der Nikkei Index befindet sich auch weiterhin in einem klaren Aufwärtstrend der seit 2013 anhält und im Q1/2024 nochmals an Momentum gewonnen hat. Nach mehr als 34 Jahren hat Japans Hauptaktienindex der Nikkei 225 auf einem neuen Allzeithoch über 39.000 Indexpunkten geschlossen. Eine Rally wie sie zuletzt während der späten 1980er-Jahre im Zuge der japanischen „Vermögensblase“ zu sehen war. Tatsächlich war der Nikkei bislang in 2024 der weltweit stärkste Hauptindex, mit einem Anstieg von ~20%! So konnte im vergangen Quartal auch ein neues Allzeithoch bei ca. 41.000 Indexpunkten erreicht werden. Aktuell liegt der RSI Index bei ca. 75, was kurzfristig auf einen überreizten Markt hindeutet (> 70). Ab einem RSI Niveau von 70 ist besondere Vorsicht geboten ist, da grundsätzlich aus technischer Sicht Kurskorrekturpotenzial besteht. So könnten die kommenden Wochen zunächst von einer Konsolidierungsphase um die Marke von 40.000 Punkten im japanischen Leitindex begleitet werden.
DAX 40 Index
Analog zum Nikkei befindet sich auch der DAX nach wie vor in einem nachhaltigen und langfristigen Aufwärtstrend. Die Jahresendrally konnte auch im Q1/2024 fortgesetzt werden wobei ein neues Allzeithoch knapp unter 18.500 kürzlich markiert wurde. Der RSI hat sich entsprechend nach oben entwickelt und notiert aktuell bei ca. 69 Punkten, womit der DAX 40 nicht mehr weit von einer technisch überkauften Situation steht (ab >70). Ab diesem Niveau wäre eine Konsolidierung nicht unwahrscheinlich, aber bis dahin kann der Index auch kurzfristig durch eine weitere Übertreibung und Momentum nach oben z.B. auch bis zur großen Marke von 20.000 Indexpunkten tendieren (was noch ca. 8% entfernt liegt).
NASDAQ 100 Index
Analog zum Nikkei und DAX 40 befindet sich auch der NASDAQ 100 in einem fortgesetzten, nachhaltigen und langfristigen Aufwärtstrend, wobei die Relative Stärke (RSI) mit einem Wert von 70 ähnlich ausgeprägt ist wie im Nikkei und DAX 40. So liegt auch im NASDAQ 100 eine überkaufte Situation vor, welche zwar kurzfristig noch zu weiteren Übertreibungen bis z.B. 80/85 Indexpunkten reichen kann, aber im Anschluss von einer Konsolidierungsphase begleitet werden sollte. Zumindest aus technischer Sicht ist ab diesem Niveau Vorsicht geboten womit Käufe im Index gut bedacht werden sollten, da grundsätzlich bei technischer Überreiztheit kurzfristig Preiskorrekturen eingeplant werden müssen.
S&P 500 Index
Auch der breit gestreute S&P 500 Index konnte seit Jahresbeginn seine Rallye fortsetzen, wobei der Index ein neues Allzeithoch bei ca. 5255 Indexpunkten markieren konnte. Auch hier liegt somit die gleiche bzw. eine vergleichbare Situation vor wie im NIKKEI 225, DAX 40 und NASDAQ 100, wo bei einem RSI von 69 der S&P 500 kurz vor einer technisch überkauften Situation steht. Auch in diesem großen Leitindex gilt das gleiche wie zuvor beschrieben: kurzfristig kann es zwar noch zu einer finalen Übertreibung kommen, was jedoch im Anschluss aufgrund einer ausgedehnten, technischen Überreiztheit des Markten höchst wahrscheinlich zu einer Konsolidierungsphase mit Preiskorrekturen führen sollte.
Mit Ausnahme des Hang Seng 50 Index (wie auch im allgemeinen anderen chinesischen Aktienindizes) zeigen alle anderen großen Aktienindizes (s. Deutschland, Japan und die USA) weiterhin einen langfristig aufwärtsgerichteten Trend (Preise>200 Tage Line seit ca. 10-15 Jahren). Allerdings hat sich die technische Situation auf Sicht der kommenden Monate zugespitzt, was auch im Finanzmarkt-Navigator des letzten Quartals erwartet wurde. So notieren mit Ausnahme des Hang Seng 50 Index alle anderen betrachteten Indizes nahe der 70 Punkte Marke im RSI. Wobei der Nikkei 225 als Zugpferd der letzten Monate bereits bei 75 steht. Ab einem Niveau von 70 befindet sich der Index im technisch überkauften Bereich, was auf eine Überreiztheit des Marktes hindeutet. Sicherlich gibt es hier noch Potenzial im Zuge einer weiteren Euphorie und Übertreibung, was jedoch mit Vorsicht zu geniessen ist, da Rückschlagspotenzial aus technischer Sicht sich andeutet. Als Käufer sollte man in dieser Marktphase, welche wir wohl im Q2/2024 betreten werden, sehr aufmerksam sein. Ebenso könnte man eine solche Situation auch ausnutzen um Gewinne mitzunehmen bzw. auf günstigeren Preisniveaus wieder einzusteigen. Die Diskrepanz zum chinesischen Aktienmarkt hat gleichzeitig auch ein extremes Niveau erreicht, wo rational betrachtet eine Angleichung (Konvergenz) auf Sicht der kommenden Quartale denkbar wäre, welche sich insbesondere in einer Aufwertung der chinesischen Aktien zeigen könnte (hier verweise ich gerne auf einen Artikel wo ich die Theorie der „Regression zum Mittelwert“ beschreibe). Gleichzeitig hat die chinesische Regierung verkündet den lokalen Aktienmarkt mit bis zu 300 Milliarden USD zu stützen (allerdings keinen konkreten Zeitplan genannt). Eine solche Finanzspritze kombiniert mit einer lockeren Geldpolitik kann als Katalysator für einen Trendwechsel betrachtet werden, wenn die Umsetzung auch erfolgt. Internationale Investoren habe jedoch in den letzten Jahren beachtliches Vertrauen verloren, welches nur durch Taten (und nicht bloß Worte) zurückgewonnen werden muss. Aufgrund der extrem günstigen Bewertungen im chinesischen Aktienmarkt werden etablierte Tech-Schwergewichte wie Tencent und Baidu sicherlich von einer solchen Neubewertung überdurchschnittlich profitieren. Risikofreudige und antizyklische Anleger könnten hier einmal genauer hinschauen und erste Investitionen tätigen.
KAPITEL III.2 BEWERTUNGSINDIKATOREN
Tobin’s Q
Buffett Indikator
https://www.advisorperspectives.com/dshort/updates/2024/01/03/buffett-valuation-indicator-december-2023
Shiller KGV
Gewinnrendite im S&P 500 Index
Von der Bewertungsseite der Indizes (des Marktes in seiner Breite) befinden wir uns gemessen an den 4 weit verbreiteten und allgemein angewandten Bewertungsindikatoren (Buffett Indikator, Shiller P/E, Tobin`s Q und Gewinnrendite im S&P 500) historisch im tendenziell hoch bewerteten Bereich, wenngleich die zugrunde liegenden Aktienindizes täglich neue Höchststände erreichen und das vor dem Hintergrund einer neutralen bis pessimistischen medialen Berichterstattung sowie einem tendenziell negativen Sentiment (s. Sektion „Sentimentindikatoren“). Die Höchststände an den Aktienmärkten werden trotz hoher Bewertung nicht von einer allgemeinen Börseneuphorie begleitet, da die treibende Thematik (der letzten Quartale) einer rapide sich ausbreitenden Anwendung künstlicher Intelligenz eher noch eine Nischenthematik in den Mainstream Medien ist, die bis heute nur von wenigen Marktteilnehmern voll und ganz genutzt sowie verstanden wird. Es bleibt darauf zu achten wann die Thematik der künstlichen Intelligenz flächendeckend die Titelseiten der großen Medien erreicht und in Produkte des täglichen Lebens fest integriert werden. Die Erfindung der künstliche Intelligenz wird in Fachkreisen schon heute als eine größere Entwicklung / Innovation als die Schaffung des Internets erachtet, was wiederum noch viel Potenzial für eine Verbreitung und Anwendung in der Gesellschaft bietet. Dieser Trend steht somit erst am Anfang und wird uns noch längere Zeit begleiten (und sicherlich auch die Massenmedien zunehmend füllen).
KAPITEL III.3 13F REPORTS
13 F Reports aus dem Q4/2023 (konzentrierte Portfolien: TOP 5 Positionen)
Die jüngsten 13F-Reports zeigen, dass die Aktivität der Superinvestoren im Q4/2023 im Vergleich zum Vorquartal verhältnismäßig belebter war. Wobei festzustellen ist, dass die Big-Tech Aktien wie Nvidia, Alphabet, Meta und Microsoft erstmals nicht einheitlich von allen Superinvestoren weiter aufgestockt wurden. Insbesondere haben David Tepper mit seinem Appaloosa Management Fund wie auch Stanley Druckenmiller mit seinem Duquesne Family Office Positionen bei Nvidia erstmals signifikant abgebaut. Weiter zu erkennen ist jedoch, dass allgemein weiter an den Big-Tech Titeln festgehalten wird. Das Interesse von David Tepper am chinesischen Aktienmarkt ist weiterhin zu erkennen, nur hat er sich von 2 anderen Chinaaktien (PDD und JD.com) getrennt bzw. die Gewichtung stark reduziert. Er scheint aktuell auf eine Renaissance des chinesischen Aktienmarktes über Alibaba (den einstigen Superstar im eCommerce Bereich) zu setzten wo er gut 20% seiner Position aufgestockt hat analog zu Jack Ma, dem einstigen Gründer von Alibaba. Nachdem die chinesische Regierung Anfang 2024 einen Stimulus (verbal) von 300 Milliarden USD (Aktienkäufen) angekündigt hat, scheint Tepper wieder einmal mit seinem antizyklischen Ansatz richtig zu liegen. Hier ist klar zu erkennen, dass weiter von einer Belebung der China Tech-Aktien (die seit ca. 3 Jahren sehr schwach notieren und innerhalb der letzten Monate ganz langsam einen Boden andeuten) ausgegangen wird.
Eine weitere große Veränderung ergab sich bei Tweedy Brown, deren Fundmanager seit längerer Zeit einmal wieder eine signifikante Änderung in deren TOP 5 vorgenommen haben. So reduzierte man Alphabet um 25% (welche jedoch immer noch die zweitgrößte Position mit 16% ausmacht) kaufte jedoch mit einer Anteilsverdopplung die FMC Corp. in die TOP 5. FMC befindet sich seit Ende 2022 im freien Fall, wo bis dato über 60% an Wert vernichtet wurden. Tweedy, die auch als opportunistische aber sehr besonnene Value Investoren gelten, scheinen hier auf dem aktuellen Preisniveau eine günstige Kaufgelegenheit zu wittern. Sicherlich eine Opportunität, welche man sich als Langfristinvestor und Antizykliker näher anschauen sollte.
Festzuhalten ist, dass unverändert die Übergewichtung und Fokussierung der Superinvestoren in den Big-Tech Unternehmen (Apple, MSFT, GOOG, AMZN, Nvidia und Meta) in Bestand ist hier jedoch teilweise es zu Umschichtungen kam bzw. Exposure partiell reduziert wurde. Eher unauffällig aber dennoch erwähnenswert ist, dass weiter zurückhaltende Anlageverhalten von Berkshire Hathaway (BH). Der Cashbestand von BH befindet sich Ende Q1/2024 auf einem absoluten Rekordniveau. Neben Käufen eigener Aktien kam es zu einem weiteren Ausbau im Ölbereich wo Warren Buffett weitere Positionen bei Chevron und Occidental Petroleum akkumuliert.
KAPITEL III.4 13F INSIDERTRANSAKTIONEN
Berkshire Hathaway hat im Januar, Februar und März 2024 erneut eigene Aktien zurückgekauft, was darauf schließen lässt, dass die Aktien unterhalb des intrinsischen Wertes handeln. Jedoch muss man bedenken, dass Warren Buffett in seinem Jahresbericht aus dem Monat Februar explizit darauf hingewiesen hat, dass die Aussichten für Berkshire Hathaway von dem aktuellen Niveau eher moderat ausfallen und das bedeutende Überrenditen wie Sie in den Jahrzehnten zuvor erzielt wurden, wohl in absehbarer Zukunft ausfallen werden. Derweil sieht Buffett keine bedeutenden Potenziale für größere Akquisitionen am Aktienmarkt, weil auch die Bewertungen heute wieder ein ausreichend hohes Niveau erreicht haben von wo weitere Kurssteigerungen übersichtlich ausfallen dürften.
KAPITEL IV: WÄHRUNGEN, KRYPTO UND EDELMETALLE
EUR/USD
Der Wechselkurs der 2 größten Weltwährungen EUR und USD befindet sich auch im Q1/2024 unverändert im übergeordneten Abwärtstrend, wo der USD gegenüber dem Euro nachhaltig aufwertet. Eine Trendumkehr ist nicht zu erkennen, was u.a. nach wie vor durch das anhaltende Zinsdifferential der beiden Währungsräume fundamental begründet werden kann. Ebenso spiegelt das Währungspaar auch die unterschiedlichen Wachstumsraten im BIP wieder, wo zweifelsfrei die USA die stärkere Konjunktur und besseren Aussichten derzeit haben. Während in Euroland die Wirtschaft stagniert mit zuletzt einem Wachstum im Q4/2023 von 0,1% wächst das amerikanische Pendant um 3,1% p.a. im Schlussquartal 2023. Das Kurslevel von 1,10 stellt im Währungspaar eine starke Barriere dar, die im vergangenen Quartal erneut angesteuert wurde. Auch dieser Versuch scheiterte, womit auf Sicht der kommenden Monate der Blick auf eine Fortsetzung des Abwärtstrendkanals wahrscheinlich erscheint. Das erste ableitbare Ziel wäre die Marke von 1,05, welche zuletzt im Oktober 2023 als Unterstützung gehalten hatte. Bei einem Unterschreiten wäre das nächste Ziel die Parität.
Bitcoin/USD
Der Bitcoin stand im Q1/2024 im Zentrum des Interesses wobei die ersten ETFs zugelassen wurden, was wie zu erwarten mit Mittelzuflüssen den Kurs des Bitcoin auf alte Höchststände bringen konnte. Nachdem die Marke von 70.000 USD/BTC sogar durchbrochen werden konnte, konsolidiert die Kryptowährung seitdem auf einem Niveau zwischen 60.000 und 70.000 USD/BTC. Technisch befindet sich die Kryptowährung in einer überkauften Situation, welche zunächst weiter konsolidieren sollte bevor neue Höchststände getestet werden. Für das erste Halbjahr 2024 steht zeitnah das vierte „Halving“ seit Entstehung des Bitcoins an (das bedeutet, dass der Mining Ertrag sich halbiert!), womit der Anreiz zusätzliche Bitcoins zu schaffen mehr und mehr schwindet. Dieser Faktor wie auch weitere Mittelzuflüsse durch institutionelle Anleger wirken preistreibend auf den Bitcoin, da das Angebot knapp gehalten wird. Nachdem Blackrock an vorderster Front steht mit seinem ETF ziehen andere Anbieter etwas zögerlicher hinterher. Eventuell bleibt aufgrund des Wettbewerbs anderen Anbietern von ETFs wenig Alternative als auch auf den fahrenden Zug aufzuspringen. Das große Interesse der ETF Investoren hat nun auch Blackrock und Fidelity dazu bewogen einen Ethereum ETF zu beantragen, was jedoch noch von der SEC aussteht. Hier könnte eine ähnliche Entwicklung in Gang gesetzt werden wie beim Bitcoin.
Nachdem der Goldpreis seit 2020 dreimal an der Marke von 2000 USD pro Feinunze scheitern musste, konnte er zum Jahresende diese Grenze durchbrechen und im Anschluss im Q1/2024 nochmal mit einer 10% Bewegung nach oben ausbrechen. Das knacken der 2000 USD Marke war somit ein Befreiungsschlag, der seitdem weiter gekauft wird. Das Edelmetall bewegt sich stetig weiter nach oben nachdem die meisten großen Zentralbanken Ihre Bestände konstant halten oder weiter ausbauen. Auch weiterhin profitiert das Edelmetall von diversen Unsicherheitsfaktoren auf der Welt, die bis dato nicht gelöst werden konnten (Konflikt Ukraine-Russland, Israel-Hamas/Iran, etc.).
Silber / USD
Der Silberpreis hingegen bleibt nach wie vor in seiner mittelfristigen Seitwärtsbewegung zwischen 15,- und 30,- USD/Feinunze. Vom jüngsten Ausbruch des Goldes wurde in diesem Edelmetall wiederum wenig vernommen. Zunächst müsste das Edelmetall oberhalb von 26,- USD/Feinunze schließen bevor ein Test der 30,- USD Marke wahrscheinlich erscheint. Im Zug eines weiter steigenden Goldpreise sollte aber diese Marke ein realistisches kurz- bis mittelfristiges Ziel darstellen.
KAPITEL V: ROHSTOFFE UND ENERGIE
S&P GSCI Rohstoffindex
Niederlande Erdgas Spot Preis (TTF)
US Erdgas Spot Preis
Strompreis in DE Baseload Day Ahead
Baltic Dry Index
Der GSCI-Index konnte seit Ende 2023 sein letztes Tief bei knapp über 500 Punkten verteidigen und seitdem leicht ansteigen. Die Marke von 600 Punkten konnte jedoch (noch) nicht getestet werden. Erst bei einem nachhaltigen Durchschreiten der Marke von 650 Punkten (dem letzten Hoch von 07/2022) wäre von einem neuen säkularen Preistrend mit weitersteigenden Preisen zu sprechen. Ein nachhaltiges Überschreiten dieser Marke würde sicherlich auch erneute Inflationsängste hervorrufen, welche wiederum die aktuellen Zinssenkungsphantasien eintrüben würde. Aktuell stehen jedoch die Rohstoffmärkte der Basismetalle (Kupfer, Platin, Palladium, etc.) wie auch Energieträger (Rohöl, Destillate, Erdgas und Heizöl) wenig im Rampenlicht der Medien, dennoch haben sich diese Rohstoffe im Q1/2024 leicht nach oben bewegt (insbesondere Kupfer und Rohöl). Auf den Energiemärkten in Europa (Strom und Gas) zeigt sich, dass die Preise auch im Winter in einer Seitwärtsbewegung verharrt sind. Der Winter ist nun mit Anfang des Q2 offiziell beendet in Europa, weshalb derweil auch die Preisnotierungen hier wenig Auftrieb von der Nachfrageseite haben sollten. Auch der Baltic Dry Index (die globale Benchmark für Frachtraten und ein guter Indikator für den Welthandel) notiert weiter auf niedrigem Niveau in einer langfristigen Range zwischen 1.000,- USD und 2.000,- USD, welche erst mit nachhaltig höheren Notierungen >2.000,- USD verlassen würde.
Rohölsorte Brent
Kupferpreis
EU CO2 Zertifikate
Uranpreis
Der Uranpreis konnte seine Anstiegsbewegung nach oben im Q1/2024 nochmals verstärken und sogar die runde Marke von 100 USD erreichen. Wie bereits mehrfach besprochen gibt es hier viele fundamentale und politische Gründe die diesen Preistrend rechtfertigen. Aktuell konsolidiert der Preis für Uran, was aber nach dem fulminanten Anstieg als eine technische Reaktion gewertet werden kann, die ohne eine signifikante Änderung der fundamentalen Situation im Q2/2024 ein Ende finden sollte.
Der europäische Preis für CO2 Zertifikate musste hingegen seinen Aufwärtstrend unterbrechen. Die Marke von EUR 100,- pro Tonne hat hier zunächst ein Limit nach oben gesetzt, wobei im Zuge der anschließenden Korrektur auch die Unterstützung bei ca. EUR 65,- nicht halten konnte. Wie im letzten Kapitalmarkt-Navigator erwartet wurde das Preislevel von EUR 65,- getestet und bei einem Unterschreiten weitere Preisnachlässe erwartet. Auf Blick der kommenden Monate sollte im Zuge schwächerer Nachfrage im Frühling und Sommer die Preiskorrektur anhalten.
Der Kupferpreis als sehr guter Indikator für die Weltwirtschaft (u.a. auch die Nachfrage aus China) zeigt sich weiterhin in einer Korrekturbewegung. Übergeordnet bleibt der globale Kupfermarkt durch fundamentalen Rückwind getrieben. Jedoch bleibt abzuwarten wie China seine Wirtschaft im Laufe des Jahres weiter belebt (wovon ausgegangen wird). Ein sich verbesserndes wirtschaftliches Umfeld in China würde zugleich mit einer anziehenden Nachfrage nach Kupfer einhergehen. Da China sich für 2024 erneut ein Wachstumsziel von 5% gesetzt hat, wäre eine Belebung von staatlicher Seite nicht unwahrscheinlich. Bei einem überschreiten der Marke von 4.300,- USD wäre das Narrativ eindeutig auf eine Fortsetzung des steigenden Trends gelenkt. Es bleibt daher weiterhin genau zu beobachten was sich in China tut.
Die Rohölsorte Brent notiert aktuell knapp unter 90$/bbl und konnte insbesondere im Q1/2024 stetig an Wert gewinnen. Ein Ausbruch und Schlusskurs oberhalb der Marke von 95/100$/bbl wäre ein klarer Indikator für ein Ende der Konsolidierung, welche seit Anfang 2023 zwischen 70 und 90 USD/bbl verläuft. Eine zunehmende Spannung im nahen Osten (Israel / Iran) könnte hier der Auslöser für eine neue Kursrally sein, während aber auch die anstehende Hurrikan Saison im Golf von Mexiko – welche im Mai traditionell beginnt und üblicherweise bis November anhält – für die kommenden Monate zusätzliche Knappheiten im Rohölangebot erzeugen kann. Auch eine solche Entwicklung sollte genau beobachtet werden, da auch hier Auswirkungen auf die Inflationserwartungen mittelbare Effekte auf die Zinspolitik der Zentralbanken hat, wo bis dato Zinssenkungen erwartet und eingepreist sind.
KAPITEL VI: SENTIMENT
COT (Commitment of Traders Report) der CFTC S&P 500 speculative net postions
CBOE Total Put/Call Ratio
Am Derivatemarkte (Futures und Optionen) ist das Gesamtbild nach wie vor uneinheitlich: während bei den Futures die historisch extreme „Nettoshortposition“ aus dem Q2/2023 auf dem S&P 500 (s. Committment of Traders Report) im Q3/2024 signifikant abgebaut wurde, so wurde im Q4/2023 wie auch im Q1/2024 diese Shortpositionen wieder erhöht (wenn auch nur in halbem Ausmaß), was für eine anhaltende Skepsis der Marktteilnehmer gegenüber der Kursrally im Q1/2024 spricht. Bei den Optionen bzw. der „Put/Call Ratio“ notieren wir derweil wie auch zum Jahresende bei einem Wert um 1 was bedeutet, dass das Call Volumen = dem Put Volumen ist, was auf ein neutrales Sentiment bei den Optionshändlern hindeutet. Alles in allem ist das Sentiment aus diesen Indikatoren auch zum Ende des ersten Quartal neutral bis negativ zu bewerten. Von Optimismus oder Euphorie fehlt nach wie vor jede Spur trotzdem die Aktienindizes (mit Ausnahme von China) von einem Allzeithoch zum nächsten handeln.
Marginkredite versus S&P 500
Die seit Anfang 2022 rückläufigen Volumina an kreditfinanzierten Aktienkäufe konnten im Q1/2024 wieder etwas zunehmen was auch einherging mit steigenden Kursen im S&P 500 (eine Korrelation die über die Jahre hinweg grafisch erkennbar ist und auch logisch nachvollziehbar, da mit zusätzlichen Krediten Liquidität und Nachfrage geschaffen wird) sowie gefallenen Renditen bei Anleihen. Bemerkenswert ist nach wie vor, dass trotz der scharfen Kursrally im Q1/2024 die kreditfinanzierten Aktienkäufe eher moderat mitangestiegen sind, was darauf hindeutet, dass überwiegend frei verfügbare Liquidität / „geparktes“ Cash und weniger Marginkredite für die Nachfrage nach Aktien gesorgt haben. Eine Situation die für die Nachhaltigkeit der Haussebewegung spricht. Aktuell befinden sich absolut betrachtet die kreditfinanzierten Aktienkäufe in den USA auf dem Niveau von 2017/18 wie auch kurz nach Ausbruch der Corona Pandemie Anfang 2020. Allgemein ist folglich noch einiger Spielraum nach oben für kreditfinanzierte Aktienkäufe gegeben, was aber in erster Linie mit den Finanzierungskonditionen korreliert, die wie Eingangs im Finanzmarkt-Navigator beschrieben in den USA nach wie vor auf erhöhtem Niveau sich befinden. Sollten die Festzinsrenditen (alternativen durch Treasuries etc.) bzw. Finanzierungskonditionen (der Broker und Banken) sinken würde das der Aktienmarktrally nochmals von Seiten der marginfinanzierten Käufer Auftrieb verleihen. Wie wir aber seit Ende 2022 gesehen haben ist ausreichend Liquidität (die kurzfristig durch Umschichtung mobilisiert werden kann) vorhanden womit die Performance der Aktienmärkte der letzten 18 Monate auf einem soliden Fundament gebaut ist.
Banc of America Fondsmanagerumfrage (FMS)
Banc of America Fondsmanagerumfrage (FMS)
Nach der jüngsten Umfrage unter Fondsmanagern der Bank of America nimmt die Zuversicht der Fondsmanager prozyklisch weiter langsam zu. Gleichzeitig nimmt die Erwartung eines „Hard Landing“ sukzessive ab und liegt aktuell bei nur noch 17% der befragten Fondsmanager. Gleichzeitig gehen mittlerweile mit 79% (einer bedeutende Mehrheit!) davon aus, dass es zu einen „Soft“ oder gar „No Landing“ in 2024 kommen wird. Aktuell sind die befragen Fondsmanager in den sogenannten „Magnificent 7“ Aktien schwerpunktmäßig investiert, welche Sie selbst ironischerweise als „Most Crowded Trade“ bezeichnen. Aktuell (Monat Januar) sind hier 52% der befragten Fondsmanager investiert, was einen Anstieg gegenüber den Vormonaten bedeutet. Diese Entwicklung sollte zu Denken geben, da hier das Phänomen des Herdenverhaltens sich abzeichnet, das genauso in die andere Richtung umschlagen kann. Als Antizykliker sollte man hier genauer hinschauen in welche der „Mag 7“ Aktien man tatsächlich derweil (noch) investieren möchte auf den heutigen Kursniveaus. Der Marktkonsens bleibt auch nach wie vor bestehen, dass auf absehbare Zeit die Zentralbanken zu sinkenden Zinsen und somit einer Stimulierung der Wirtschaft verleiten werden. Bislang erwartet eine Mehrheit der Teilnehmer, dass die Anleiherenditen von US Treasuries sinken werden, was aber laut der jüngsten Umfrage einen Wendepunkt erreicht haben kann. Das bedeutet, dass zunehmend von höheren oder hoch bleibenden Renditen ausgegangen werden kann falls der Wendepunkt in der Erwartung bereits erreicht wurde. Hier könnte es somit noch zu Überraschungen (insbesondere zu konstanten bis leicht steigenden Renditen!) am Zinsmarkt kommen, womit wenige Marktteilnehmer aktuell kalkulieren. Am negativsten sind die Profianleger nach wie vor auf China eingestellt, wo sie sich mit Engagements u.a. aufgrund von Problemen auf dem chinesischen Immobilienmarkt nach wie vor zurückhalten. So konnte die Shortpositionierung auf Chinaaktien sogar im Q1/2024 nochmals zunehmen. Betrachtet man die Absichten der chinesischen Regierung Vertrauen zurückzugewinnen und eigenes Kapital in chinesische Aktien zu investieren, könnte sich hier auf absehbare Zeit eine sehr interessante Situation ergeben, die sogar zu einem Shortsqueeze führen könnte, da mittlerweile der Pessimismus ein extrem erreicht hat und die Bewertung einzelner Unternehmen mit qualitativen Geschäftsmodellen sehr günstig sind.
CNN Fear and Greed Index
Der CNN Fear and Greed Index (wo sowohl der VIX wie auch die „Put/Call Ratio“ Einfluss nehmen) zeigt aktuell einen Status bei leichter „Gier“. Dieser Indikator deutet somit auf eine moderat gute Stimmung hin (auch wenn in den Medien hiervon wenig spürbar ist). Taktisch betrachtet zeigt dieser Indikator zum Anfang des Q2/2024 keine Übertreibungstendenz an, was aber aufgrund eines möglichen, schnellen Sentimentumschwungs sich kurzfristig und jederzeit ändern kann. Mann sollte daher ein wachsames Auge hier haben, da wie weiter oben besprochen einige der großen Aktienindizes aus technischer Sicht in eine überkauften Situation laufen bzw. schon gelaufen sind. Eine solche Lage in Verbindung mit extremer Gier wäre mit größter Vorsicht zu betrachten. Hier sollten temporäre Rückschläge eingeplant und erst dann selektiv zum Kauf genutzt werden.
Volatility Index (VIX)
Der VIX befindet sich mit einem Wert von ca. 15% historisch im sehr niedrigen Bereich, was wiederum zur „Gier“ und Zuversicht der Marktteilnehmer passt. Die Allzeittiefststände im VIX liegen somit in greifbarer Nähe, was aber nicht bedeuten muss, dass es kurzfristig zu einem schnellen Umschwung bzw. Wiederanstieg der Volatilität kommen muss. Vielmehr hat der VIX in seiner Historie der letzten Jahre gezeigt, dass es immer wieder längere Phasen gibt wo der Index sehr niedrig notiert (zwischen 10 und 15), was in aller Regel mit einem stetig steigenden Aktienmarkt verbunden ist. Spikes nach oben korrelieren dann wiederum negativ mit fallenden bzw. schnell fallenden Kursen, welche dann aber in der Historie meist auf höheren Ausgangsniveaus sich entladen. Da grundsätzlich die Indizes sich in technisch überkauften Lage befinden bzw. zeitnah dort handeln können, wären kurze Spikes im VIX auch nur logisch und nachvollziehbar. Konsolidierungen sollten daher nicht unerwartet kommen, könnten aber zu einem Umfeld von „Buy the Dip“ führen, da die grundsätzliche fundamentale Lage sowie pessimistische Stimmung nicht auf ein Ende der Haussebewegung hindeutet.
US Manufacturing PMI (Einkaufsmanagerindex)
US Consumer Confidence (Konsumentenvertrauen)
China Manufacturing PMI (Einkaufsmanagerindex)
China Consumer Confidence (Konsumentenvertrauen)
Euro Area Manufacturing PMI (Einkaufsmanagerindex)
Euro Area Consumer Confidence (Konsumentenvertrauen)
Die Einkaufsmanagerindizes wie auch das Konsumentenvertrauen in allen 3 geographischen Regionen (USA / Euroland / China) zeigen im Q1/2024 ein abweichendes Bild. Während der Einkaufsmanagerindex in den USA wieder >50 notiert konnte auch das Konsumentenvertrauen in den USA ansteigen. Allerdings bleiben beide Werte noch weiter hinter den Höchstständen zurück geben zumindest aber einen positiven Ausblick für das Q2. Ebenso notiert auch der PMI in China >50 (wenn auch nur knapp), was auf Expansion hindeutet. Das Konsumentenvertrauen befindet sich nach wie vor am Boden in China, konnte jedoch von der Richtung her sich leicht verbessern im letzten Quartal. In Euroland erkennt man nach wie vor das negativste Gesamtbild, wo der PMI abgeschlagen <50 notiert, womit von einer wirtschaftlichen Schrumpfung ausgegangen wird. Das schwache Wachstum und Inflationsbild im Euroland passt zu dieser Einschätzung und Wahrnehmung der europäischen Einkaufsmanager. Einzig positiv zu vermerken ist ein konstant (schlecht) gebliebenes Bild der Konsumenten in Euroland, was zumindest sich nicht weiter verschlechtert hat im Q1/2024.